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华润双鹤:制剂输液双轮驱动,产品结构不断改善

来源:证券时报网 2013-11-22 09:58

兴业证券股份有限公司分析师(徐佳熹,项军)11月20日发布华润双鹤(600062)的研究报告。

近日,分析师调研了华润双鹤,与公司管理层就行业动态和企业运营状况进行了交流。制剂品种增长稳健,产品结构不断优化:今年前三季度,占据公司利润70%左右的制剂业务保持了稳健的增长,在分产品线方面,分析师估计公司心脑血管药物(0号、匹伐他汀、替米沙坦等)、内分泌线、儿科线增长均维持了个位数的收入增长。分析师注意到公司制剂收入的表观增速不快,但考虑到公司前三季度销售费用同比下滑而利润保持了较快的增长,分析师预计公司可能对部分产品线进行了销售收入计算方式的调整。分析师认为今年(特别是三季度以来)处方药行业受到反商业贿赂行动的影响,公司作为国有企业通过调整部分产品的营收计算模式,对于主动降低潜在政策风险具有一定的帮助。而在主要产品销量方面,分析师预计公司成熟期产品依然保持了个位数的稳定增长(其中0号前三季度增速估算大约在2%左右),而二线成长期品种依然维持了较快的增速(如珂立苏接近40%,替米沙坦在40-50%左右)。分析师估计目前公司成熟期产品和其他产品(含成长期、培育期、导入期品种)的比例约在6:4。未来随着国家对于廉价药品支持力度的加大(例如可能推出的低价药保护目录),以0号、糖适平为代表的公司成熟产品也有望继续保持稳定发展态势,同时随着二线产品的不断放量,这一比例将进一步改善,从而带动公司制剂业务整体增速逐步提升。

大输液产品升级延续,盈利能力有望上新台阶:分析师预计公司前三季度输液产品结构继续成改善态势。其中传统塑瓶销量增加,但受到招标降价延续的影响受到出现小幅下滑(预计目前塑瓶的市场价格在0.9元附近,低于2011年0.95元的最低价,但公司通过提升产能利用率,材料集中采购降低了成本,保证塑瓶产品仍能够盈利),玻瓶则成继续萎缩态势,目前主要用于配套部分治疗性输液。而与此同时,817、治疗性输液等产品则延续了较快的增长,估计前三季度治疗性输液完成收入约5亿元,同比增长17%,在大输液中占比达到25%(重点品种中肾科品种增长70%左右,转化糖增长超过20%),而817前三季度估计完成了1.1亿袋销售,较2012年同期实现翻倍增长。其他产品中三合一(BFS)今年由于受到湖北省补标延后的影响未能完成此前的销售预期,目前主要在军队医院、部分民营医院进行销售,分析师预计随着湖北补标的完成,该产品2014年有望逐步放量,同时公司新获批的直立式软袋产品也有望在2014年实现正式销售。对于大输液业务公司的发展策略未来将逐步从“重规模”走向“重效益”,在保持国内15-20%市占率的同时调整产品结构,通过塑瓶等老品种确保市占率维护与医院的合作关系,同时通过三合一、817、可立袋、治疗性输液等新产品争取更大的利润。

营销体系逐步完善,外延式发展有望加速:近年来公司持续进行销售队伍调整,将此前各自割裂开来的销售团队进行整合,如此前公司内分泌产品在万辉双鹤销售,输液产品在输液事业部销售,双鹤销售公司负责普药、儿科品种的销售,双鹤经营公司则负责0号的销售,之间的相互资管没有共享。目前公司则将销售统合为一支团队,下设4条产品线和2个重点区域,实现输液和产品的相互带动。在终端覆盖方面公司也加大了投入力度,目前建立了300多人的基层终端队伍,覆盖县乡医院500家,肾科产品则建立了35家透析中心(预计年底会增至50家),逐步提升公司的终端掌控能力。此外,随着新版GMP时代的到来,一批中小企业有望加速退出,分析师预计公司在未来2年也有望加速外延式扩张步伐,完成大输液在部分重点地区的布局并进一步丰富自身在心脑血管、内分泌、儿科等产品线上的品种储备。

盈利预测:分析师维持近期深度报告《历久弥新,稳健成长》中对公司的基本判断,公司作为国内老牌的制剂\大输液生产企业,业绩基础扎实,行业地位稳固。尽管当下降压0号、糖适平、塑瓶输液等成熟产品依然占据公司收入的主要部分,但展望未来几年,公司无论在化学制剂领域(约10项成长期培育期品种)还是在大输液领域(817、三合一、可立袋)利润率可观、增长速度较快高端产品占比都会不断提升,从而将带动公司整体业绩稳步加速增长。维持公司2013-2015年EPS分别为1.22、1.47和1.78元的盈利预测(不考虑长沙双鹤出售受益)。公司未来几年稳健增长的确定性强,目前估值较低,继续维持对公司的“增持”评级。

风险因素:大输液行业长期整体产能仍然过剩;三合一放量低于预期;成熟产品收入下滑(生物谷Bioon.com)

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